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因此，我们认为，我国传统方便米面制品行业的跑道较窄，而冷冻食品的新市场空间仍很大，以邻国日本为例，其75-98年的22 年间，食物费用增长35.6%，“外食”增长53.8%，而快餐调理食品增长240%。
2、传统市场跑道窄，但新细分市场空间尚很大。
核心推荐理由：

本期【卓越推】：广州酒家（603043）、安井食品（603345）。
1、冷冻食品作为工业化半成品，向餐饮食材供应链发展是大势所趋。


核心推荐理由：
盈利预测和投资评级：我们预计广州酒家2018-2020 年EPS 为1.11 元、1.37 元和1.45 元，维持“买入”评级。

1、 公司持续发力食品制造板块，五年内产能有望实现双倍增长。据我们测算，公司当前食品制造产能约3.0 万吨，而到2023 年的未来5 年内，其产能将至少达8.9 万吨，平均复合增速20.0%——其中，上市募投项目总投资2.78 亿元，对应新增产能合计2.55 万吨；此次两起对外投资项目则合计贡献至少3.6 万吨。速冻是公司扩产最快的子品类，待完全达产后产能对应5 万吨，主营广式速冻蒸点，实质上是广州酒家餐饮场景的延伸，和其他传统速冻品牌形成差异化竞争，当前产品供不应求。我们认为，随着公司产能提升，其有望成为速冻蒸点新龙头的有力竞争者。根据欧睿，2017 年我国速冻蒸点销量增速约为1%，较2016 年的-2.9%有所反弹，整体销售规模约55 万吨，公司5 万吨产能如充分利用，将在行业中拥有一定话语权和定价权。
在外用餐、外卖业增速加快等趋势意味着餐饮业将迎来繁荣期。但这并不意味着冷冻食品在日常消费中的比重会下降，反之，由于市场竞争与成本上升的压力，餐饮企业将会从规模扩张转向盈利能力（客单价x 单位客流x 消费频次-成本）的提升和对食品安全的重视。冷冻调理食品作为工业化半成品，有望受益餐饮业食材供应链的发展。
本周行业观点：冷冻食品加工行业发展路径明晰，板块进入规模化、专业化竞争。
3、另一重要拐点在于，进入2018 年，海内外冷冻食品的并购趋势加速。
2、 有别于其他盲目扩张企业，公司扩产有备而来。从产业链的角度来看，公司是我国湘潭寸三莲的主要采购企业，在湘潭已有莲子采购基地。14-16 年，其莲子采购量均超过1000 吨，增速由9.6%上升至12.2%，主要用于公司的月饼、速冻等产品。因此，公司本轮选择在湘潭设厂扩产，投向之一是6000 吨/年的馅料产品，一方面是基于其对产地的熟悉，另一方面是出于整合产业链、就近采购、平滑成本的考虑，有望进一步提升其下游产品毛利率。异地扩长也是公司逐步实施地产地销的路径之一。从公司运营的角度来看，在17-18 年这一轮密集投产之前，公司账面现金流充裕，甚至维持了较为保守的发展策略。13-17 年9 月末公司剔除募资后的货币资金由5.27 亿增长至11.43 亿元，而考察公司持续投资能力的净营运资本（剔除超额现金）持续为负，仅在2017 年6 月才转正。我们因此判断公司此轮扩张是经过谨慎思考的，且将有充足的现金作为保障。


在国内，上市公司科迪乳业和香梨股份也于5 月分别启动了并购计划，科迪乳业拟以15 亿元总交易对价收购集团下属科迪速冻，收购PE 14.36x；香梨股份则拟收购冷冻肉制品板块企业众品食品，交易金额待披露。后者已从一家单纯的肉类加工企业转型为O2O 生鲜供应链服务商，通过河南众品食业、河南鲜易供应链、河南鲜易供应链网络科技等的重组，变身更名为集供应链、食品安全管理、物流配送（拥有全国第三的冷脸车队）、电商平台为一体的产业互联公司鲜易控股。





盈利预测和投资评级：我们预计安井食品18-20 年EPS 为1.29 元、1.56 元和1.86 元，维持“买入”评级。
7 月，美国包装食品巨头康尼格拉品牌公司（ConAgra Brands）同意以总价109 亿美元（约81 亿美元的现金及股票和债务）收购品尼高食品公司（Pinnacle Foods），以扩大其冷冻食品业务。品尼高食品公司的股东们每股将收获约43.11 美元现金，同时每拥有一股Pinnacle Foods 股票可以得到0.6494 股的康尼格拉普通股票，两家公司合并后，Pinnacle Foods公司的股东们估计会占有新公司约16%的股份，两个不断增长标志性品牌组合的新公司也会成为继雀巢之后美国第二大冷冻食品公司。金融时报分析，这项交易或会给新的冷冻食品制造商带来新的市场份额，它们会用新鲜食物和更健康的替代品换回冷冻食品失去的市场份额。此次并购，是15 年B&G 食品公司（B&G Foods Inc.）7.65 亿美元收购通用磨坊（GeneralMills Inc.）旗下的冷冻蔬菜品牌绿巨人（Green Giant）之后，最大的一笔行业并购。
4、 为什么现在投资食品饮料产业链：行业竞争格局进入产能出清的稳定回升期。

相关研究：《20180313 广州酒家（603043）餐饮全产业链布局，新版图蓄势待发》，《20180320 广州酒家（603043）利口福公司两地扩产，产能有望实现双倍增长》，《20180417 广州酒家（603043）17 年盈利超预期，产能释放有望带动收入、利润同步增长》。

5、风险提示：中美贸易战可能带来的生产成本剧烈波动风险；行业洗牌抑制龙头企业盈利能力的风险；行业季节性导致部分子板块收入/盈利增速被误判的风险；食品安全问题；企业高管变动及内部管理风险。
冷冻食品公司也在积极转型向家庭消费延伸，精准切入消费者痛点——即对即时性、食品安全以及营养健康的诉求。雀巢、Conagra、Nomad 和Pinnacle 等行业巨头便增加了有机、素食、无麸质等品类；日本的日水等则推出海鲜加工产品，强调对鱼油中EPA（二十碳五烯酸）对日常膳食的补充；国内三全、正大、安井食品等涉足早餐蒸点市场。




1、 火锅料行业龙头，销售渠道是公司最核心竞争力。1）安井食品是国内最大的冷冻食品加工企业之一， 17 年销量超过30 万吨。其三大主营业务——冷冻鱼糜制品、冷冻肉制品和速冻米面的市占率分别居第1、3 和7 位。2）公司采取“经销商主导”的业务拓展模式。得益于更高的渠道自主权， 公司能够比同行拥有更高的渗透率。3）火锅料行业的“赊销”模式最早便由公司引入国内，其信用额度动态监控、经销商淘汰制、返点和销售额绑定等管理细节，既确保公司与经销商利益一致，又使其在行业瓶颈期时更能抵御流动性风险。4）公司已有长达10 年的跨区域/双主业管理经验，利用安井成熟的品牌进行产业链整合，是全国化及平台化发展的扎实基础。
相关研究：《20180420 安井食品（603345.SH）：第一站隐形冠军，下一站看平台化发展》。



据统计局数据显示，2018 年1-6 月我国餐饮行业收入达1.95 万亿，同比增速9.9%；6 月该数据为3401 亿，同比增速10.1%，同期消费者为“吃”花在电商平台的消费额增速高达52.3%；我们预计18 年全年我国餐饮收入突破4 万亿是大概率事件。
安井食品（603345）（2018-07-20 收盘价41.25 元）

2、 冷冻食品行业进入升级期，利于龙头企业扩张。我国冷冻食品产品低端化程度严重，急需转型，冷冻食品高端化带来平均单价提升将是未来行业增长的主要驱动力。未来，早餐行业将迎合新一代消费群体，向提升品牌溢价、服务效率改善与产品创新等多方面发展，迎来新一轮变革。

广州酒家（603043）（2018-07-20 收盘价27.10 元）
从行业竞争格局来看，传统冷冻食品的生产、政策及销售门槛均较低，因此速冻米面（含蒸点）、火锅料等领域从业者众多，产能过剩，屡次陷入价格战，导致产品价格有路径依赖；17 年开始，上游包材及原材料成本大幅上升，行业大规模亏损，导致小产能逐渐出清，经销商团队也完成了洗牌，我们判断行业处在兼并整合后期。新兴板块方面，冷冻调理食品、餐饮半成品（如速冻小龙虾）等板块行业参与者逐渐增加，部分子版块仍处发展早期，我们看好有品牌优势、成本把控能力出众的企业。

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风险提示：1）产能受限；2）跨省经营有待考验；3）人力成本密集，自动化率有待提高；4）限制餐饮消费政策出台对公司有打击：5）员工激励机制有待加强；6）食品安全风险；7）募投项目达产不及预期；8）解禁风险。

3、 公司的发展策略不是简单的追踪热点产业，而是平台化发展。我国食品饮料行业已进入低速发展的新常态，能够以消费者为中心、产品持续创新的企业方能获得持久增长。“平台化”发展便是我国许多食品饮料企业如海天味业、达利食品等成功响应细分消费需求的路径。通过平台化，已较有市场号召力的企业可以通过并购、参股、贴牌或销售渠道共享等模式向主业相关产业延伸，从而更快速响应消费者分层化、小众化、个性化的需求。安井食品现有业务已包括火锅料（冷冻鱼糜制品及冷冻肉制品）、冷冻水产品加工（小龙虾）和速冻米面，其中速冻米面便是公司收购并培育做大的板块，其已具备平台化发展基因。

食品饮料行业卓越推：广州酒家(603043)、安井食品(603345)

时间：2018年07月24日 14:01:01 中财网

风险提示：1）消费者健康饮食意识不断增强；2）产品同质化导致价格战；3）产能过剩风险；4）上游原材料枯竭，挤压加工企业利润率水平；5）食品安全风险；6）项目达产进度不及预期；7）经销商团队扩张过快导致风险敞口加大。