公司18Q2开店节奏提速，全年维持800-1200家预期，世界杯营销带动投放增加，但规模效应持续释放，销售费用率同比下降趋势确立，成为今年利润率进一步提升的核心支撑。公司成本端具有上游大采购量的议价能力，以及下游提价空间，鸭价波动可控。考虑公司成长空间及增长确定性，我们上调一年目标价至54元，对应19年28倍PE，现价仍可买入。

　　Q2开店节奏提速，全年维持800-1200家预期，规模效应持续释放。受今年春节较晚等因素影响，18Q1开店速度相对较慢，但草根调研反馈进入Q2以来，公司开店增速恢复，全年开店数量有望维持在800-1200家预期范围之内。Q2投放世界杯体育事件营销有所增加，预计销售费用率环比将会有所提升，但随着规模效应释放，我们认为销售费用率下降趋势明确，带来的利润弹性可持续至全年。

　　上游成本可控，加盟商现有利润空间保证公司提价能力和空间。去年环保等政策影响，肉鸭加速去产能，18年鸭价上行，但鸭副产品较毛鸭价格波动相对平稳，公司上游采购量大，议价能力强，相对竞争优势较明显，价格波动影响可控。而且加盟商利润率水平相对较高(加盟商毛利率达40%，预计净利率达15%左右)，当前加盟商利润率水平下，给厂商提价提供足够空间，同时公司各地市场SKU丰富，去年底已对部分市场特定SKU进行了一定提价，提价影响较小。因此若成本大幅上升，我们判断公司具备调整价格以转移成本压力的能力。

　　全年判断：毛利率平稳，费用率明显下降带来利润弹性。公司收入端在门店扩张略超10%以及单店收入3-5%提升带动下，全年预期维持在15%左右。成本压力可控及议价能力明显背景下，我们判断全年毛利率维持平稳，但规模效应带来的销售费用率明显下降，将是今年利润率加速提升的核心支撑，我们维持全年归母净利6.3亿元，增速25%的预测。

　　投资建议：开店提速，成本可控，上调目标价至54元，现价仍可买入。公司开店环比提速，成本端具有上游大采购量的议价能力，以及下游提价空间，规模优势将支撑今年业绩弹性。未来2-3年而言，公司开店空间(一线加密、三四线下沉及海外门店逐步布局)及管理半径均未到边界，增长路径清晰。我们维持18-20年EPS预测1.54、1.93和2.34元，增长25%、26%和21%，考虑公司空间及成长确定性，给予19年28倍PE，上调一年目标价至54元。

　　风险提示：成本大幅上升、开店低预期、食品安全风险、产品生命周期缩短。

(责任编辑：DF350)