1、《食品饮料行业2019中报前瞻：白酒平稳增长，食品韧性较强》2019-7-26

一、渠道调研周周鲜：茅台批价继续上涨，普五国窖受益跟随

来源：招商食品饮料

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风险提示：终端需求疲软、行业竞争加剧、成本端超预期上涨、税率提升

3、《食品饮料行业周报（2019.7.22）—茅台电商招标备货中秋，洽洽战略会强化品牌壁垒》2019-07-22

5、《伊利股份（600887.SH）：回购用于激励，彰显发展信心》2019-04-11

四、投资策略：高端布局切换，大众关注改善

杨勇胜：食品饮料首席分析师，武汉大学本科，厦门大学硕士，西方经济学专业，11-13年就职于申万研究所，14年加入招商证券，7年食品饮料研究经验。

于佳琦：南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券，2年食品饮料研究经验。

食品板块：拥抱产业龙头，关注低位改善。我们建议一方面以产业视角长期持有市占率不断提升的行业龙头（海天、伊利），他们在全球资金视野内值得更高的估值溢价；另一方面关注“有点瑕疵”而估值压制的品种，如竞争激烈的桃李，渠道调整周期的榨菜，治理梳理期的中炬高新，有望获基本面改善后估值、业绩同步提振。首推伊利（公司回购进度超预期，体现管理层对未来增长前景看好）、海天、中炬，推荐细分龙头绝味、桃李；榨菜基本面处于底部回升阶段，继续建议积极关注。

三、重点公司跟踪：老窖发债加码产能，伊利回购进度超预期

4、《食品饮料行业周报（2019.7.15）—茅台披露上半年数据，五粮液开罚单护价盘》2019-7-15

回购速度超预期后，推测激励方案也有望加快落地，凝聚管理力量，蓄力未来发展。暂维持19-20年EPS 1.14、1.32元，35元目标价，“强烈推荐-A”评级。推荐阅读我们回购专题报告《回购用于激励，彰显发展信心》。

附录：

白酒板块：首推高端确定，布局估值切换。机构持仓板块较高背景下，近期茅台批价加速上涨，引发市场分歧。当前时点进入中报验证期，我们预计板块中报平稳（详见本周报告：《食品饮料行业2019中报前瞻：白酒平稳增长，食品韧性较强》），核心标的全年预期无需调整，更需重点关注中秋备货进度和批价节奏。下半年板块核心风向标为茅台批价，在旺盛需求和供需紧张格局下，预计茅台放量有望加快，批价将有望在合理区间持续坚挺，这是奠定来年增长和估值切换的基础。基于此，我们继续看好下半年估值切换行情，高端仍是确定性最足价格带。继续首推确定性品种茅台、五粮液、泸州老窖；推荐今世缘、古井、口子；关注洋河、汾酒预期低点。关注二季度动销良好、中报有望超预期品种泸州老窖、口子窖等。

回购进度超预期。4月9日发布回购股份公告，5月7日首次回购股份，5月30日回购比例达到1%，7月11日比例达2%，7月24日即达到3%。回顾2015年回购，发布预案与首次回购之间间隔近两个月，首次回购与回购比例达到1%之间间隔约两月，本次回购进度较快。

区间吸筹比例高，回购估值彰显发展信心。5月7日-7月24日，伊利回购股份占总成交量的比例为6.5%，其中7月11日-7月24日，吸筹比例达到10.5%。回购价格对应19年PE在29.5-25.5X之间，体现公司对长期发展的信心。

三只松鼠：极具零售思维、紧跟客户需求的多业态休闲食品零售商。近期我们参与公司调研，反馈如下：1）供应链效率是三只松鼠核心竞争力。公司可以说是专业的C2F模式，公司是C向F定制的操盘手，在研发、供应、内控上具备优势：研发端数字化，企业更加关注口感研发，有高效的用户回流信息支持产品决策；供应端高效化，保障流程高效；内控端高强度，同时企业文化高度强调反腐，减少内耗。2）新用户是空间源泉，高执行力保障新品成功率。公司认为零食行业仍处于发展的相对早期，新用户是扩张的空间源泉。以“烘焙之战”为例，公司捕捉中保面包供给缺口，通过价格手段切入，开拓新品同时，新增900万新用户。创新单品是零食行业永恒的主题，公司通过及时的C端反馈、高效执行力保障自身比行业的上新周期更快，比线下渠道的试错成本更低，因此更加有效的推动产品创新。3）线上经验向线下复制，新鲜度仍是第一要诣。公司认为，线上线下的消费群体和消费行为均有不同，但相通的是公司的新鲜度管理能力。公司希望未来在利用自己在用户反馈的数据优势、及供应链物流等方面的整合，为线下用户提供更新鲜的产品，也构建自己在整个生态中的核心竞争力。调研整体感受，公司是休闲零食行业中，极具零售思维、紧跟客户需求的多业态休闲食品零售商，管理层在面对渠道变革、需求迭代表现出来的快速反应能力、高效运转效率，有助于公司取得更大发展。

2、《水井坊：三因素致利润波动，全年预期无需调整》2019-07-23

国窖：本周国窖批价跟随上涨，各地平均报价780元左右。库存保持两个月左右合理水平。

泸州老窖：老窖40亿发债获批，主要用于新产能建设，利息支出影响有限。本周老窖公告公开发行不超过40亿元债券获得证监会核准，部分投资者对公司现金流较好背景下发债融资存在争议。实际上本次发债资金用途、利率及财务影响，已在5月临时股东大会进行审议。本次公司发行债券融资，主要用于基酒技改项目，意在补足近年来积累的优质酒产能瓶颈短板，为企业中长期持续发展奠定产能基础。发行利率方面，由于公司信用评级稳定在AAA级别，预计发行利率仅略高于同期国债利率，公司按分期发行方式（首期未来12月内完成，其余各期在24月内完成），即便按一期足额发行4%利率测算，一年利益费用影响为1.6亿元，影响仅约3%（按19年盈利预测45.9亿元），实际影响则更低，同时保障充足运营资金流动性。另外公司资产负债率仅为21.6%，显著低于行业平均，从财务指标角度，发债后有利于资产负债率优化。我们更建议投资者关注公司核心逻辑，在茅台五粮液价格持续上涨背景下，为国窖打开价格空间，年内提价策略有序推进，预计后续国窖主力产品有望跟进，公司业绩预期达成保障性较强，并具备一定超预期潜力，我们维持19-20年EPS3.13元和3.90元，维持“强烈推荐-A”评级。

投资建议：供需仍确定，批价仍有上行空间，布局板块估值切换。近期批价继续提升，虽源自发货紧缺，也反映出终端需求旺盛，我们预测下半年批价仍有望坚挺，持续放量下的需求承接毫无压力，同时利好五粮液提价及老窖放量，高端白酒维持高景气度，这是行业持续景气及估值切换的基础。我们也建议公司抓好中秋节前及春节前时点，加快放量，平稳批价利好真实需求，对公司及行业均是共赢。维持19-21年EPS预测34.5/41.8/47.8元，维持目标价1100元，对应20年27倍PE，维持公司“强烈推荐-A”评级。

伊利股份：股份回购完毕，进度超预期，期待激励落地，维持强烈推荐。公司公告，截至2019年7月24日，公司已累计回购公司股份数量为1.83亿股，占公司总股本的比例为3%，成交的均价为31.67元/股（成交价格区间为29.02-33.80），不含交易费支付58亿元，至此回购方案已实施完毕。