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[增持评级]食品/饮料行业跟踪报告：从抢份额到要利润拐点渐显

时间：2016年05月16日 00:04:01 中财网

投资要点:
为什么期待多年的转变开始显现？一方面啤酒行业的发展环境发生变化。2014年我国啤酒行业产量历史上第一次出现负增幅,降幅0.96%,2015 年降幅进一步下滑至5.06%。而进口啤酒趁虚而入,过去四年每年进口量增速高达50-80%,市占率1.3%。预调酒等新品类也在侵占啤酒市场。对国内生产企业而言,蛋糕连续缩小、高端市场又被蚕食,坚持几十年的份额战略越发失去意义。另一方面,过去一年来由于更换大股东、管理层或是股权激励等原因,多数公司(华润、珠啤、重啤)改善业绩提升市值的态度明确,预计接下来还有更多公司(燕啤、青啤)加入此行列。就连过去两年行业唯一“搅局者”百威,也可能因为全球业绩下滑、国内量增减缓,转而加强盈利提升。

企业战略目标转变的意义何在？因借鉴美日等发达国家啤酒行业发展历史,坚信“份额为主,剩者为王”。我国从有啤酒工业以来,一直坚持抢份额战略,导致行业毛利率在过去十五年间从40%降至27%。近年来上市公司毛利率维持在不足40%,扣非后净利率在1%到4%左右。啤酒行业是过去十年唯一没有感受到消费升级的食品饮料子行业,而从进口啤酒增速来看,需求升级态势明显。国产企业如果及时转变战略将可分享行业巨大盈利蛋糕,否则有可能错失历史机遇,落得竹篮打水一场空。

盈利改善从何而来？空间多大？一是行业吨酒价格回归合理水平。虽然行业整体收入与产销量水平在16 年1 季度仍处于寻底过程中,但产品升级、吨酒价上涨的趋势却越发明显。2015 年,我们统计的6 家在华啤酒巨头全部实现吨酒价上涨。二是居高不下的费用率出现回落。如果行业竞争趋缓,公司的毛利率以及销售费用率都有望大幅改善,而净利率有望大幅提升。三是原材料价格的下降。2015 年11 月开始,我们在多份啤酒公司深度报告中提到,受益于大麦价格下跌,2016 年啤酒公司毛利率有望提升1 个点左右。对比国际啤酒巨头来看,毛利率维持在60%左右,而净利率也有15%左右。在食品饮料各子行业内,白酒行业毛利率和净利率分别为70%和30%,乳制品龙头企业的净利率水平也能接近10%,而调味品行业的净利率为10%左右。啤酒行业的净利率较低,未来提升空间较大。

投资建议。我们认为自下而上看各家公司的竞争行为已经出现缓和迹象,只是欠缺重大事件或者数据验证。习惯左侧布局的投资者已经可以开始关注,右侧布局的投资者也应随时等待进一步信号出现,比如强强联合、高管换届、公司融资等事件,或是行业、上市公司等统计数据。继续推荐具有国企改革预期的燕京啤酒、产品结构升级趋势明确的重庆啤酒、净利率偏低但改善意愿强的华润啤酒,同时建议关注青岛啤酒和珠江啤酒。

主要不确定因素。行业销量大幅下滑,燕京国企改革未能推进等。

□ .闻.宏.伟./.孔.梦.遥　 .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司