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美味鲜增长稳健，利润弹性超预期。美味鲜公司 Q1 实现营业收入 11.23 亿元，同比下降 3.75%，预计与春节备货期提前、疫情影响部分餐饮渠道有关。如果合并 Q4Q1 来看，美味鲜收入增速为 7%，判断疫情影响总体有限。其中酱油、鸡精、食用油分别增长（-3.89%、-33.38%、21.12%）。分市场来看，南部、 东部由于餐饮占比较高、疫情影响相对严重，分别下滑-9.6%、-11%，中西部地区则实现 20%以上增长。美味鲜归母净利润 2.06 亿元，同比增长 10.94%， 利润弹性超过市场预期，根据公司反馈，由于成本变化及增值税率变动，美味鲜毛利率 41.74%，同比增 2.74%，是拉动利润弹性的主要原因之一，费用率基本持平。

20 年展望：目标稳健，期待公司小步快跑。2020 年集团规划收入/利润增长 13.30%/16%,其中根据公司披露，美味鲜公司收入利润增长 14%/15%，虽然 Q1 收入受到一定影响，但下降幅度总体可控，同时渠道库存较为良性，后续有追回空间。从 Q2 来看，餐饮渠道逐步回暖，公司有望环比改善。展望全年， 公司在渠道扩张上也给了清晰的规划：实现 2020 年经销商数量超过 1300 个， 地级市开发率达到 87.83%，区县开发率达到 46.23%，加快办事处裂变，加大人员激励力度，激发人员潜能，挖掘市场潜力。公司年报再次提出 23 年的双百目标，如果今年在重压之下仍保持双位数增长，中期加速更可期待。

母公司亏损收窄，地产子公司贡献降低。中汇合创收入 872 万元，同比下滑 63.08%；净利润 182 万元，同比下滑 83.24%；母公司收入 602.71 万元，同比 下降 65.12%；净利润-200.10 万元，同比减亏 421.26 万元。本部偿还了到期 债务，财务费用有所节约。

风险提示：疫情控制不及预期，经济波动消费低迷，渠道扩张进度低于预期

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来源：招商食品饮料

欧阳予：浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学金融学硕士，17年加入招商证券，3年食品饮料研究经验。

报告正文

事件：中炬发布 20 年一季报，整体实现收入 11.53 亿元，同比降低 6.32%， 实现归母净利润 2.06 亿元，同比增长 8.94%。其中美味鲜收入利润分别增长 -3.75%/+10.94%，略超市场预期。地产子公司贡献下降，母公司亏损略有收窄。

附录：

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20 年 Q1 中炬收入/业绩-6.32%/8.94%，美味鲜收入利润增速为-3.75%/10.94%，备货 期前置、疫情影响餐饮双重背景下，Q1 美味鲜收入略影响，但毛利率提升业绩弹性超 预期。展望 20 年，疫情影响下 Q1 业绩虽有压力，但全年渠道扩张依然保持稳健节奏，叠加梯队考核赋能，预计全年影响可控。给与 20-21 年 EPS 至 1.04、1.26 元，维持 “强烈推荐-A”评级。

投资建议：Q1 承压下，利润率超过预期，展望全年疫情影响有限，维持“强烈推荐-A”评级。备货期前置、疫情影响餐饮双重背景下，Q1 收入略有下滑， 但毛利率提升业绩弹性超预期。展望 20 年，疫情影响下 Q1 业绩虽有压力， 但全年渠道扩张依然保持稳健节奏，叠加梯队考核赋能，预计全年影响可控。给与 20-21 年 EPS 至 1.04、1.26 元，维持“强烈推荐-A”评级。

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于佳琦：南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券，3年食品饮料研究经验。