食品饮料，一直被股民认为是防御型板块。毕竟经济再怎么不景气，每天也都要吃喝。2020年，全球经济遭遇疫情重创，但A股的食品饮料板块表现亮眼。

　　今年，港股遭遇悲惨一年，恒生指数熊冠全球。在此背景下，食品饮料行业防御属性凸显，蒙牛乳业、统一、康师傅、中国旺旺等食品饮料龙头企业均大幅跑赢恒指，其中康师傅和中国旺旺涨幅超三成，较恒指的超额收益高达50%以上。

　　展望2022年，食品饮料行业能否成为投资者的避风港？请看招商证券香港给出的投资策略。

　　原材料成本高企 寡头企业议价权优势尽显

　　食品饮料的需求较为稳定，一般不随着经济走势波动，影响企业利润最重要的因素就是原材料成本和售价。

　　通胀高企，大宗商品飙涨是贯穿今年全年的主题，食品饮料行业也不例外。招商证券重点分析了方便面、乳制品两大行业。数据显示，21年上半年至今，棕榈油、PET和瓦楞纸(方便面和饮料的主要原材料)的均价同比分别上涨51.5%、43.7%和25.1%。

　　图片来源：招商证券

　　招商证券估计，这些原材料约占康师傅和统一等公司原材料成本的40%。疫情对全球供应链的影响是原材料上涨的重要原因，预计Omicron变异株的扩散以及各国加强封锁，原材料价格将至少在近期维持高位。

　　至于蒙牛和飞鹤所在的乳制品行业，原材料以原奶为主。2021年下半年至今，原奶价格上涨了11.6%，不过原奶上涨的速度近期有所放缓。

　　图片来源：招商证券

　　该券商认为，原奶成本的上升主要是由于：(1)国内对乳制品的需求不断增长；(2)对更高端的乳制品(如奶酪)的需求提升了对于原奶的需求，且这些高端乳制品对于原奶的消耗更高；(3)玉米、大豆和苜蓿等奶牛饲料都是全球定价的大宗商品，这些商品价格居高不下也推高了原奶的成本。

　　招商证券表示，考虑到新冠带来的供应链冲击，预计原奶成本至少将于近期维持高位。

　　在原材料价格大涨的情况下，企业是否有足够的议价权转移成本，是维持利润率不下滑的关键所在。

　　此前已经有多家食品饮料企业提价，并获得了不同程度的成功，但也有多家公司尝试提价失败。招商证券指出，乳制品和方便面都受益于较高的市场集中度(都是双寡头)，因此可以顺利提价。大型啤酒公司提价也是受益于市场集中，对高端啤酒的需求相对不受价格影响。而部分其他饮料、零食等其他产品由于市场集中度较低，且对价格的需求相对有弹性，因此未能提价。

　　该券商预计，如果原材料成本继续上升，大多数在21财年成功提价的产品将在22财年继续提价。

　　虽然提价有助抵消原材料成本上涨的影响，但提价的幅度(乳制品和面条的涨幅低于10%，啤酒的涨幅为10%至20%)并不足以完全抵消原材料成本的上涨。大多数公司实行高端化策略来推升整体利润率。其中高端产品和低端产品的价差可以高达五倍，通过销售高端产品并提升高端产品占比，公司可以有效提升均价和利润率。

　　具体投资策略

　　蒙牛：成功提价转移成本 高端化战略稳步推进

　　招商证券认为，蒙牛的毛利率最有潜力稳步提升。首先，原奶价格涨速已经放缓，预计蒙牛的毛利率明年将会反弹。其次，蒙牛于今年6月成功提价3%-5%，并削减了促销补贴。招商证券预计，蒙牛可能会在22财年再次提价，这也将提升毛利率。

　　蒙牛的高端化产品组合是提高均价和利润率的长期驱动力。伊利在21财年也进行了提价，并通过高端化策略不断推升利润率，预计蒙牛也将如此。

　　此外，蒙牛近期宣布特仑苏品牌年销售额达到300亿元人民币，同比增长30%以上；沙漠有机特仑苏作为2021年的新品，也取得了不错的成绩。

　　统一：大幅提升高端产品占比 有效抵御原材料上涨压力

　　统一30%-40%销售成本为大宗商品类原材料，如PET、棕榈油、糖和纸板。预计全球大宗商品价格明年上半年仍将保持高位，预计统一在22财年的利润率将继续承压。

　　然而，统一Q3的毛利率仅比今年上半年略有下降，招商证券分析称主要是由于大幅提升高端产品占比。今年三季度，高端产品同比增长超过20%。零售价格在5元以上的产品占收入的比例达到40%，对比20年三季度仅为35.6%。此外，公司还考虑在22财年提价，以抵消原材料成本的上升。

　　预计统一的收入在22财年将同比增长7%，毛利率提高1.1个百分点至35.3%。由于预期利润率会有所改善，加上可能会有特别股息，维持买入评级及目标价8.6港元。

　　另一家方便面巨头康师傅与统一的逻辑类似，招商证券同样给予买入评级。不过需要注意的是，康师傅还要负责分销百事的产品，因此康师傅对铝产品的敞口比统一更大。

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