来源：招商食品饮料

恒顺19年收入、利润增长7.5%/5.7%, 其中调味主品类收入增长12.56%，保持稳定增长，Q4主力醋产品、核心区域有所提速。20年给予双12%增长指引，虽然疫情下改革压力增大，但公司思路清晰、激励有所提升，有望不断改善，实现更大突破，我们略调整19-20年EPS预期为0.47、0.54，维持“审慎推荐-A”评级。

报告正文

恒顺19年收入、利润增长7.5%/5.7%,其中调味主品类收入增长12.56%，保持稳定。恒顺发布年报，19年实现收入18.32亿元，+7.51%，归母净利润3.25亿元，+5.68%，扣非归母净利润2.54亿，同比增长15.8%。现金回款增长6.88%,与收入节奏匹配。其中Q4实现收入5.02亿，同比增长9.85%。归母净利润7391万元，下滑14%（主要系投资性房地产计量损失、政府补助减少有关），扣非归母净利润7049万，同比增长17.4%。分红率为50%。

醋稳增，料酒放量，华南、华中市场开拓加快。分品类来看，醋12.32亿，增长6%，其中销量增长4.61%，年初部分产品提价及高端化带动吨价有一定提升。料酒收入2.45亿，同比增长26.6%，其中销量增长33.5%，价格下降，与参与市场竞争、开拓餐饮渠道有关。产品结构来看，高端产品（主要是醋产品）增长8.61%，产品结构进一步提升。分区域来看，华中、华南增速最快，分别为18.38%、16.01%，经销商也有扩张，华东地区经销商淘汰优化，也保持了10%以上的稳定增长。Q4趋势来看，醋环比略有提速，华东Q4提速。醋品类19前Q3、19A分别增长6.4%、6.01%，Q4相对于Q3的4%略有提速，预计与春节备货期提前有关。料酒19前三季度、19A增长分别为35%、26.6%，Q4略有降速。华东地区Q4提速，将年度增速拉高至11%（前三季度仅为7.8%），预计与经销商优化后发力、备货期提前有关。

毛利率强化，扣非业绩增长保持弹性。全年来看，公司毛利率强化3.1%，费用投入增大费用率提升2.4%，带动扣非利润保持弹性，并达到年初规划的扣非增长目标。其中，Q4公司毛利率为48.7%，同比提升4.5%，预计与醋品类高端化、料酒规模效应提升、原来成本节约有关。销售费用率提升3.8%至19.7%，管理费用率略有下降。

20展望：年度目标双12%，期待逐步改善。公司给与了双十二的增长目标，虽然今年受到疫情影响，挑战压力较大，但公司聚焦主业、强化营销等思路较为清晰，年报强调发挥薪酬委员会作用，构建边界清晰的全新考核制度，渠道亦反馈今年激励水平有所提升，期待公司稳中不断加速，实现更大突破。

投资建议：主业保持稳健，蓄力发展提速，维持“审慎推荐-A”评级。恒顺全年实现稳定增长，Q4主力醋产品、核心区域有所提速。20年给予双12%增长指引，虽然疫情下改革压力增大，但公司思路清晰、激励有所提升，有望不断改善，实现更大突破，我们略调整19-20年EPS预期为0.47、0.54，给与21年40X，21.5元目标价，维持“审慎推荐-A”评级。

风险提示：餐饮渠道压力增大，主业需求不及预期

欧阳予：浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学金融学硕士，17年加入招商证券，3年食品饮料研究经验。

于佳琦：南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券，3年食品饮料研究经验。

李泽明：四川大学本科，北京大学硕士，17年就职国泰君安证券，18年加入招商证券，3年消费品研究经验。

招商证券食品饮料研究团队传承十五年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续14年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中六年第一，2015-2017年连续获新财富最佳分析师第一名，2018年获得水晶球评选第一名，2019年获新财富最佳分析师第三名。

附录：

本微信号推送内容仅供招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）客户参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，招商证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。

完整的投资观点应以招商证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被招商证券认为可靠，但招商证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。

在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下招商证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。

本微信号推送内容仅反映招商证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。

本微信号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。

免责声明：自媒体综合提供的内容均源自自媒体，版权归原作者所有，转载请联系原作者并获许可。文章观点仅代表作者本人，不代表新浪立场。若内容涉及投资建议，仅供参考勿作为投资依据。投资有风险，入市需谨慎。

恒顺醋业 招商证券

我要反馈

新浪直播 百位牛人在线解读股市热点，带你挖掘板块龙头 收起

@@title@@

热门推荐 收起

新浪财经公众号

24小时滚动播报最新的财经资讯和视频，更多粉丝福利扫描二维码关注（sinafinance）

加载中

点击加载更多