18年前三季度，苏南地区增速仅次于南京，表现亮眼。18年前三季度苏南、苏中收入分别同比增加34.6%、30.12%，增速均高于苏北，表明公司在加大招商力度、渠道下沉后成效逐渐显现，其中苏南地区表现更为靓丽，增速仅次于南京。未来随着对苏南苏中地区的持续深耕，公司有望继续保持较高增速，进一步提升在苏南苏中地区的市场份额。

三、展望未来：四大问题探讨

3.1 公司省内发展空间还有多大？

今世缘收入主要来自省内，省内收入占比约95%。2014-2017年，今世缘省内收入占比稳定在95%左右，省外占比仅在5%左右，江苏省是今世缘的核心市场，也是大本营市场，公司省内根基扎实，消费者认可度较高。

今世缘省内市占率10%左右，仍有较大提升空间。我们预计，2017年江苏白酒市场规模在280亿左右，其中洋河省内收入102亿，占比约36%；今世缘收入27.7亿，占比约10%，外来品牌茅台、五粮液分别在26亿、17亿左右，分别占比9%、6%左右，老窖剑南春古井等品牌在江苏收入占比较低。今世缘作为省内知名品牌，市占率虽仅次于洋河，但差距仍较大，公司省内根基深厚、优势明显，市场份额仍有较大提升空间。

展望未来，我们认为，今世缘目前在江苏的市占率并不高，未来省内发展空间仍大，短期内市场份额不会触及天花板。

今世缘未来省内增长点主要来自于：结构升级+市占率提升。

1）江苏省内消费升级趋势不改，国缘将持续受益。江苏是经济大省，人均可支配收入和消费水平均处于全国前列，16年白酒行业复苏以来，江苏省内消费升级明显，白酒大众消费价格带升级至300元以上。草根调研反馈，19年春节期间次高端洋河梦系列、今世缘国缘系列均保持30%以上的高增长。展望未来，随着居民收入的逐步提升以及消费观念的改变，省内消费升级趋势不改，国缘系列将持续受益，有望继续保持较高增速。公司产品结构将持续升级，高端占比逐步提升，18年国缘系列收入占比约65%，同比17年提升3pct。结构升级将推升利润率，带来盈利能力稳步增长。

2）渠道持续深耕+产品强渠道推力，有助于公司开拓薄弱市场，提升市场份额。今世缘省内区域发展很不平衡，苏北地区优势明显，而苏中苏南是相对薄弱地区，拓展潜力大。针对薄弱区域，公司一方面招商加速，不断进行渠道精耕，强化深度分销，从市级逐渐向县级下沉；另一方面，相对省内主要竞品，公司有稳定的渠道利润空间和价格优势，这将有利于公司打开薄弱区域市场。受益于公司渠道的不断深耕以及产品的强渠道推力，我们认为，公司有望在苏南苏中等区域保持较快速增长，不断提升市场份额。

3.2省内竞争加剧，19年是否会压制今世缘？

18年今世缘取得较好增长成绩，市场关注度明显提升，市场担心2019年，江苏省内白酒竞争将走向加剧，进而压制今世缘增长空间，我们就淮安、南京两大重点地区来分别探讨：

1）淮安地区：大本营地位稳固。我们认为，在淮安当地，今世缘品牌粘性强、产品结构齐全、渠道深度分销，在各方面均优势明显，竞品短期内加大投入也许会对今世缘形成一定的冲击，但长期来看，难以撼动今世缘在淮安的地位，这也是今世缘多年来守住淮安市场的重要原因。

品牌上：在淮安当地，今世缘产品形象深入人心，消费者粘性较高、品牌地缘情结较重，当地消费者更喜欢今世缘的口感，无论在品牌还是品质上，今世缘均优势明显。

产品上：今世缘的产品结构齐全，高中低全覆盖，且产品结构优于洋河（高端占比更高），不会出现由于消费升级而自身价格带过低导致份额萎缩的情况（比如金种子），换句话说，在高中低价格带，今世缘均有相应的产品；

渠道上：今世缘起源于淮安市涟水县，在大本营淮安运作多年，渠道精耕细作、深度分销，渠道网络已铺设到乡镇。

2）南京地区，国缘相对竞品的渠道利润优势仍然明显，短期内不会改变。今世缘在南京地区近两年增长迅速，一个很重要的原因就是渠道利润高、推力强，经销商和终端的积极性较高。洋河在南京市场网点较多、价格较为透明，渠道调整和利润提升需要时间，国缘在渠道利润方面的相对优势，给了今世缘稳固发展的机会。

整体来看，19年省内竞争加剧，预计对今世缘影响有限。一是较难撼动今世缘在淮安大本营的地位，二是洋河的渠道调整和利润提升需要时间，国缘的相对优势仍在。江苏市场一直竞争激烈，但今世缘过去几年仍旧在激烈的竞争中获得了快速成长，公司对竞品从来没有放松过，一直是在竞争中成长。我们认为，江苏省消费升级趋势不改，梦之蓝和国缘有望实现共赢式发展。

那么在何种情况下，今世缘可能会受到较大影响呢？我们认为，后续仍需密切关注洋河采取的措施以及力度。若洋河重新对团购渠道加大投入、渠道费用投入增加明显、或加大买断烟酒店陈列等垄断措施，将会对今世缘提出更高挑战，需紧密跟踪。

3.3 如何看待省内竞争关系？

从历史情况来看，今世缘与洋河在省内更多是一种竞合关系，两者并未出现明显的“此消彼长”式的情况，而是同时在享受省内的消费升级红利。由于今世缘与洋河规模差距较大，且洋河营销渠道优势明显，市场普遍认为洋河会对今世缘造成强烈的竞争压力，从而限制今世缘的成长速度和发展空间。我们认为，本轮白酒行业复苏以来，洋河、今世缘共同享受省内消费升级的红利，洋河梦之蓝、今世缘国缘系列均增长迅速，主要有两个原因：一是，次高端白酒仍处在扩容阶段，在此阶段各个优势品牌是共同增长的态势，共同享受增量市场，而非存量市场竞争；二是，国缘和梦之蓝都有自己的核心消费群体，忠诚度较高。但是在部分地区，比如南京市场，两者竞争相对更为激烈一些。

展望未来，19年需求下行背景下，两者竞争将比之前有所加剧，但整体仍是竞合发展，中长期或进入激烈竞争的阶段。江苏市场相对较为开放，洋河与今世缘在省内总的市场份额在50%左右，还有50%是外来品牌。短期来看，洋河与今世缘整体还不会达到激烈竞争的地步，而是两者携手将苏酒市场做大，共同挤占外来次高端品牌的份额。不过19年需求下行的背景下，两者竞争会比18年有所加剧，部分地区会有更多直面竞争的状态，但整体仍将是竞合的态势。中长期来看，当次高端白酒完全进入存量博弈阶段时，预计今世缘和洋河将竞争更加激烈。

3.4 如何看待今世缘的省外扩张？